吳嘉隆：升息後美元不會利多出盡

2015-12-22 3601

美元與商品幣間的三個循環都是自我強化的循環，合起來，它們意味著美國升息之後，會有這些力量不約而同地讓美元持續走強。

美國啟動升息循環之後，要如何觀察其後續效應呢？我注意到，目前已經出現一個明顯的現象，是全球風險意識大增，資金由風險資產轉向避險資產：高收益債出現拋售潮；恐慌指數ＶＩＸ衝高；美國股市也開始下殺；與此同時，避險資產得到買盤進駐，十年期美國公債殖利率穩步走低。

同時，市場開始流行一個似是而非的觀點，就是美國升息會是美元的利多出盡。我打算把美國升息的效應提出一個比較完整的拼圖，在這裡ㄧ共有三個循環，環繞著美國升息與強勢美元來展開。

第一個循環是美元與商品貨幣之間的關係。當美元因為升息的預期而走強時，原物料的行情會下跌。於是，原物料出口國的經濟會走軟，資金會外流，中央銀行的外匯儲備會持續下跌。結果就是大宗商品出口國的貨幣，簡稱商品貨幣，對美元貶值，甚至出現重貶，形成所謂的新興市場風暴。

我要講的美元與商品貨幣間的循環是這樣：一、當原物料經濟體出現危機，通常有過剩產能要出清；二、可是當本國貨幣對美元貶值，生產成本下降，工資也相對變得便宜，於是企業獲利得到改善；三、原物料企業的減產因而放緩，也就延遲了過剩產能的清理；四、於是原物料的行情將持續低迷，本國貨幣將持續走貶。

第二個循環是商品貨幣與人民幣之間的關係。廣義來講，新興市場可分成兩組，Ａ組是原物料出口，例如巴西、南非；Ｂ組是製造品出口，例如中國、越南。

當人民幣貶值，對中國進口不利，會降低對原物料的需求，使得原物料出口國的出口與經濟會受傷。於是後者的貨幣傾向於貶值，同時，後者從中國的進口也會萎縮。結果人民幣進一步貶值。

第三個循環是美元與歐元之間的關係。一、當美元走強，經由前面兩個不斷自我強化的循環，終將使得人民幣與商品貨幣集體對美元貶值；二、這一來，成熟經濟體將感受到油價以及進口製造品的下跌，使得通膨下行，甚至於陷入通縮；三、在通縮的陰影下，歐洲央行將因此啟動量化寬鬆，或者擴大量化寬鬆；四、歐洲央行的貨幣政策與美國出現分歧，在利差的引導下，國際資金將流出歐洲湧向美國，到頭來使得歐元下跌，美元指數走高。

以上三個循環都是自我強化的循環，合起來，它們意味著美國升息之後，會有這些力量不約而同地讓美元持續走強。所以，美國升息之後的美元行情根本不會是利多出盡。

【財訊雙週刊／吳嘉隆】(作者為美國哥倫比亞大學經濟學博士候選人、AIA Capital財富管理公司首席經濟學家) 2015/12/17
http://www.wealth.com.tw/article_in.aspx?nid=6579
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